江南APP官方网站我国衍生品市场开放发展的风险分析与防范措施金融衍生品是现代金融市场必不可少的避险工具。20世纪90年代以来，我国场内场外衍生品市场快速发展，在全球占有重要地位，在经济金融发展中发挥了重要作用。

　　一方面，我国场内衍生品市场快速发展。2021年上半年，中国内地期货与期权成交量为37.16亿手，占全球期货与期权总成交量的12.9%，较上年同期占比提升了1.4个百分点；中国内地商品期货与期权成交量为36.56亿手，占全球商品期货与期权总成交量的69.6%，较上年同期占比提升了14.4个百分点；郑商所、上期所、大商所和中金所在全球交易所期货与期权成交排名中分别位列第7、第8、第10和第26；另一方面，场外衍生品市场也快速发展。2020年，银行间人民币利率衍生品市场累计成交19.9万亿元，同比上升6.8%。2019年，银行间场外衍生品共成交约138.4万亿元，其中外汇衍生品占比最高,全年累计交易约119.8万亿元,全球占比20.3%；人民币利率衍生品市场累计成交18.6万亿元，全球占比0.65%。证券业协会数据显示，2020年，境内证券公司场外金融衍生品业务新增名义本金累计4.76万亿元，累计交易高达11万笔。

　　不过，衍生品市场的开放发展也面临着风险。从国际市场看，衍生品市场在管理不充分下的过度使用以及和监管能力不相匹配下的过度发展，产生了三个方面风险：一是存在着大量的投资者巨额亏损案例；二是衍生品市场可能成为操纵一些国家或地区金融的工具；三是衍生品市场本身或成为系统性金融风险之源。我国衍生品市场对外资金融主体开放也存在着潜在系统性风险隐患，严重时可威胁到国家金融安全，需要引起高度警惕。

　　金融衍生品是现代金融市场必不可少的避险工具，但同时也包含着巨大的风险，全球范围内不断发生企业衍生金融工具投资巨额亏损案例。从巨额亏损的案例来看，部分是对衍生品投资操作不当，部分是交易造假，当然也存在着复杂的市场因素。

　　1994年12月，美国加州橙县财政官员罗伯特·西春通过债券回购交易共筹集195亿美元资金，其中115亿美元投资于长期国债和政府机构债券，80亿美元投资于反向浮动利率期票。由于短期利率大幅上升，造成橙县财政亏损20亿美元，宣布破产。

　　1995年，巴林银行新加坡分行尼克里森利用其头号交易员和负责交易结算的双重身份，将交易损失通过秘密账户进行掩盖，最终亏损近14亿美元，导致有着233年历史的巴林银行倒闭。同年9月，日本第10大银行大和银行称，该行纽约分行一位高级交易员通过做假账的方式，在过去11年间隐瞒未经授权的交易亏损达11亿美元。

　　1998年年初，作为美国华尔街首屈一指的对冲基金公司，长期资本管理公司动用大量资金抛空互换利率交易利差。同年8月，俄罗斯金融危机爆发，美国短期债券和30年长期债券利率都大幅下调。长期资本公司又做出错误判断购买了大量俄罗斯债券江南APP官方网站。俄罗斯政府违约导致全球金融市场紧张江南APP官方网站，长期资本公司巨额亏损，不得不出卖大规模的高风险金融衍生品，但没有买家接手，最终破产清算。

　　2008年1月，法国兴业银行宣布，交易员杰洛米·柯维尔利用公司资金对欧洲股指期货投下做空的巨额筹码，并创设虚假的对冲头寸，最终使法国兴业银行遭受高达71亿美元的损失。

　　2007年2月13日，美国次贷危机浮出水面并逐步升级，房地产泡沫破灭。当时，美国的主要投资银行之一贝尔斯登公司持有大量有毒资产包括债务抵押债券(CDO)，致使投资者对其信心下降，并出现严重的现金流动性问题。2008年3月13日，贝尔斯登公司因无法满足投资者的流动性需求，向美联储递交破产申请保护，最后在美国纽约联邦储备银行的300亿美元（与贝尔斯登收购相关的）特别融资支持下，被摩根大通收购。

　　2008年，美国第四大投资银行雷曼兄弟对合成CDO和信用违约掉期合约（CDS）市场的深度参与，导致其遭受巨大损失。美国财政部和联储局协助挽救濒临破产的贝尔斯登公司，却拒绝出手拯救雷曼兄弟，最终雷曼兄弟破产。

　　2007年至2008年，美国国际集团（AIG）在信用违约掉期上遭受的损失不断加重，连续三个季度出现净亏损。美联储授权纽约联邦储备银行向AIG发放850亿美元紧急。随着退保潮的出现，AIG危机再次升级。2008年10月8日，美联邦政府由于担心这家保险巨头可能再度出现现金短缺，决定对AIG再增加378亿美元的援助，这比当初承诺向该公司提供的资金数额高出近50%。AIG被美国政府接管才避免了倒闭命运。

　　过去几年，国际市场因衍生品投资巨亏的案例依然不时出现。摩根大通2012年7月13日承认，因“伦敦鲸事件”造成的衍生品交易损失在当年第二季度增加了44亿美元，加上第一季度的亏损14亿美元，总亏损已达58亿美元。

　　2019年，日本三菱商事株式会社（MC）新加坡子公司的一名石油交易员因违规交易巨亏3.2亿美元。

　　一般金融产品和简单衍生品通过嵌套各种复杂结构形成复杂衍生品，具有高度杠杆化和对赌的特点，在特殊环境下可以撬动金融市场或成为操纵金融市场的工具，进而影响金融机构，冲击金融体系。这已为亚洲金融风暴期间国际投机大鳄利用本地衍生品工具和衍生品市场操纵巨额获利所证实。

　　1996年年底，泰国金融市场已有包括货币期权、货币期货、国债期权、国债期货和利率期权等在内的多种金融衍生工具交易，其日交易额高达20亿美元，一定程度上为对冲基金在泰国利用金融衍生工具交易进行阻击战提供了市场条件。据估计，1997年5月的攻击中，投机者至少投入了1700亿泰铢，从而形成了巨大的抛售压力。国际投机者事先抛售的期权合约与远期合同为其带来了丰厚利润和极大信心，他们先后冲击了菲律宾比索、马来西亚林吉特和印尼盾，获取到巨额利润。曾经的东亚奇迹也随之失色。

　　即使美国这样的发达国家，也因为金融衍生品市场不断复杂化的创新和监管不力引发了次贷危机，导致了美国金融市场的海啸，让美国政府不得不出巨资大规模救助金融机构。美联储当年采取的零利率和大规模的定量宽松货币政策，使美国经济脱离了正常的商业周期，至今仍未恢复，成为美国转向衰落的重要标志。

　　可以说，金融衍生品通常成为金融产品风险的放大器，金融衍生品市场开放的最大风险就是积聚金融系统性风险，最终引发金融危机。因此，防范金融衍生品市场对外开放中的系统性风险十分重要。

　　综合来看，衍生品市场的杠杆性特征和复杂性使其容易成为操纵市场的工具，严重时可以威胁到国家的金融安全，在监管能力不足的情况下，越发展越开放，潜在的系统性风险越高。

　　当前，我国正在推进更高水平开放。高水平的制度开放，自然包括金融领域的进一步开放，包括资本市场和衍生品市场的开放。由于金融衍生品的特殊性，我国衍生品市场的开放应高度重视风险，与一般金融市场的开放区别对待，不能为部分恶意的外资金融机构留下长期投机布局的隐患。

　　事实上，对衍生品市场的发展、监管和对外开放的系统性风险防范应该重视系统性思维：要明确衍生品发展的基础资产的市场环境；要了解衍生品跨区域、跨市场、跨品种和跨境的复杂结构；要了解衍生品可以多层嵌套的复杂结构；要了解衍生品的杠杆特性与金融市场和经济的相关性；要了解资本账户开放后衍生品对于金融系统风险的重要影响。对于监管者而言，一定要充分认识到衍生品市场的开放是金融开放中最需要谨慎的领域，不能把金融衍生品市场开放等同于一般金融产品市场的开放，尤其要充分认识到国际投机资金大规模冲击下可能对我国金融安全带来的巨大冲击。

　　基于我国衍生品市场发展与监管现状、境外套期保值损失案例以及金融开放可能增加潜在系统性风险等情况，建议可进一步完善我国衍生品市场发展开放路径规划和监管体系，防控潜在系统性风险的积聚。

　　具体建议为：一是擘划中国衍生品市场发展开放的整体蓝图，推动衍生品人才培养体系的完善；二是弥补衍生品市场监管体系漏洞，推动法律法规体系的完善；三是研究与监控衍生品对整个金融系统性风险的冲击江南APP官方网站，建立衍生品风险的预警机制和应急处理机制；四是整合建设跨市场、跨品种、跨部门、跨境衍生品的信息集中与风险监控系统；五是加强与国际监管组织和相关国家监管机构的合作；六是创建长臂管辖制度，行使正当制裁权力。

　　（第一作者为西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员、博士生导师；本文是西南财经大学金融安全与协同创新中心年度课题“金融衍生品市场对外开放路径与风险防范研究”的部分内容。）